来源/向善财经

作者/刘能

市场先生也许会发疯，但在多数时候都很精明。

尤其是在飞鹤、澳优两大头部奶粉上市企业，接连交出了两份“不及格”的成绩单后，用脚投票就在正常不过了。

今年上半年，飞鹤实现营收97.35亿元，同比微增0.65%；归母净利润为16.96亿元，同比下滑24.82%。至于澳优，则是实现营收35.12亿元，同比下滑3.67%；归母净利润为1.846亿元，同比下滑10.26%

一个增收不增利，一个营、利双降，反应到资本市场就表现为飞鹤股价的明显波动，以及澳优从财报公布日的3.3元，进一步下探至现在的3.13元（截止到9月7日收盘）。

对应的，飞鹤的市值从最高超2000多亿，大幅缩水至现在不足440亿元。而澳优更是仅剩下56.34亿元市值，甚至还不如巅峰时期的零头多。

在当前新生儿出生率尚未能得到明显改善的背景下，这不禁令人担忧，飞鹤、澳优们的增长天花板是不是已经提前到来了？

β红利消失后，飞鹤、澳优们“卖不动”了？

其实从某种程度上看，现在飞鹤与澳优分别代表着国产奶粉品牌的两个不同发展阶段：

即前者已经完成了从品牌到产品的高端化，而后者虽然实现了产品的高端，但品牌还和大多数国产奶粉一样处在向上爬的过渡阶段，整体溢价并不明显。

这一点在两者的毛利率表现上尤为突出，近三年来，飞鹤的毛利率整体都处在65%以上，分别为72.5%、70.28%和65.46%，堪比白酒行业。但是澳优的毛利率却与另一家规模较小的国产奶粉上市企业“贝因美”大致相似，整体都降了一个档次地处在40%以上，分别为49.86%、50.38%和43.52%。

不过也可以发现，无论是代表高端的飞鹤，还是代表大众的澳优们的毛利率，在近年来都出现了明显的下滑趋势。即便是今年上半年，飞鹤的毛利率也再次从去年同期的67.58%，下滑至65.32%。至于澳优，则是从去年同期47.08%的毛利率骤降至现在的41.96%，为近三年以来的最低点。

对此，飞鹤将其归因为经典星飞帆产品的收入下降，也就是营收问题；而澳优却表示是，为应对市场竞争激烈和清理品牌悠装的库存而加大了对奶粉分销商的折扣等因素影响所致。简单点说就是库存和成本问题。

虽然两者乍一看似乎确实是各有所困，但究其根本，澳优“清库存”和“打折促销”的另一层市场含义其实与飞鹤一样，也是“卖不动”的市场表现。

关于飞鹤、澳优们为什么“卖不动”了？

用投资者的语言说就是，整个婴幼儿奶粉行业的β红利正在消失，逐渐进入了α竞争时代。（所谓的β指的是市场大盘带来的收益，α是指品牌企业通过自己的能力挣到的超越大盘的超额收益。）

关于婴幼儿奶粉市场的β红利，主要有两点：一是新生儿的人口规模或出生率。

但这个大家都知道，自2016年放开二胎政策，新生儿人口到达1786万人的巅峰之后，就开始一路下滑。不过好一点的是，由于婴配奶粉瞄准的是0——3岁的消费群体，所以2016年的人口红利效果，可能还会延续到2018或2019年才会消失。

正好对应着，过去九年间，飞鹤在2018年与澳优在2017年的营收增速最高点。

不过，虽然在逻辑上，出生率对于婴配奶粉行业的长远未来，确实是最重要的，但是在短期的市场发展中，却不只是出生率撑起了奶粉行业的成长规模。

用公式表达就是，婴幼儿奶粉行业规模≈0-3岁儿童总数*（1-母乳率）*人均奶粉需求量*单价。

在“母乳率”方面，据2019年中国发展研究基金会发布的数据显示，我国婴儿6个月内纯母乳喂养率仅为29.2%，远低于43%的世界平均水平和37%的中低收入国家平均水平，这几乎已经为奶粉市场释放出了最大化的空间。

至于“人均奶粉需求量”，也很难有大的变化。只有剩下的“单价”是存在增长变量空间的，

而据向善财经观察，“单价”实际上也正是飞鹤与澳优们拉开差距的关键，同时还可能是澳优们在α存量市场竞争的破局点之一。

聚焦到品牌企业来看，在2008年的三聚氰胺事件中，大多数国产奶粉企业不慎中招，此后被迫下沉到三四线及以下市场，失去了品牌市场话语权。但在此次风波中，飞鹤却靠着自建奶源，躲过了三聚氰胺事件，所以其后来一直保持着增长。特别是在2014年的时候，飞鹤的毛利率就已经到达了47.76%，也就是现在澳优们的水平。

随后消费升级的浪潮渐渐涌来，再加上从2016到2017年婴配奶粉注册制度的出台落地，在一定程度上对国产奶粉从品质再到市场信心进行了极大的提振，于是乎，国产奶粉就在“便宜没好货”的市场质疑与尝试中迎来了一波量价齐升。

其中，飞鹤的毛利率从2016年的54.61%飙升至2017年的64.38%，增幅接近10%。而澳优则是在2016年达到了41.05%，与2015年的28.05%毛利率有着天壤之别。

但回头来看，也正因为飞鹤很早就完成了品牌高端化的升级，毛利率更是达到了市场巅峰，所以向善财经认为，提升“单价”这招，可能对于飞鹤来说已经不再有效了。毕竟顶着“世界最贵奶粉”光环的飞鹤，现在已经隐约间在市场引起了不少消费者的吐槽和放弃。

相反，品牌稍逊一筹的澳优们却似乎可以通过高端化和涨价的方式，为未来品牌的增长添上一块市场筹码。

哪怕在当前的存量市场背景下，以量换价的打法可能并不是长久之计，但却也是一条行之有效的破局思路。

二是由政策端带来的整个婴幼儿奶粉市场的内部调整红利。

具体表现为，从2016年到去年出台落地的两次配方注册制，以及奶粉新国标的颁布，对国内婴配奶粉市场对实力不足的中小乳企们的两轮倒逼出清，为飞鹤、澳优等实力玩家们带来的市场增长红利。

从本质来看，两次结构调整其实指向的都是市占率的问题。

那么在这种情况下，对于早已实现了品牌高端化的飞鹤来说，就似乎未尝不能通过“持续提升市占率的思路，来维持长久的增长想象力”。

用公式表达就是，飞鹤婴配奶粉的增长空间≈每单位的营收规模*品牌市占率增长的部分。

不过话又说回来，虽然提升市占率可能确实会使飞鹤继续保持着增长想象力，但是这份增长恐怕并不多。尤其是在2022年婴配奶粉行业CR5已经达到了57.2%的情况下，位列第一的飞鹤整体可上升的空间似乎并不大。

而且从客观来讲，市占率的提升必然离不开费用投入的加大，那么飞鹤又该如何兜住净利率的表现呢？

品牌乳企的多元化破局，成为第二个伊利、蒙牛？

事实上，面对新生儿出生率持续下滑的不确定性，以及婴幼儿奶粉市场天花板的不断到来，包括飞鹤、澳优的整个婴配奶粉行业都在尝试寻找到新的增长破局点。

目前来看，主要有两条破局思路：一个是品类多元化扩张，另一个是市场出海。

先来看多元化，其实就是从婴幼儿奶粉市场品类出发，向辅食、益生菌，到儿童奶粉、常规液奶、酸奶、乳饮料和奶酪，再到成人奶粉、中老年奶粉等乳制品或营养品领域的延伸。

再具体点讲就是，飞鹤等奶粉玩家们开始向伊利、蒙牛等综合乳企靠近争夺，产品形态从单一的奶粉，向液奶、固态的奶酪，甚至是衍生的冰淇淋等以“奶”为中心的多产品形态扩张，从而尝试打造出一个奶宇宙、一个低配版的蒙牛、伊利。

这一点，从飞鹤最近面向3岁以上儿童群体推出的茁然新液奶产品，就可以窥见一二。

其实，对于飞鹤们想要把“所有乳制品生意再做一遍”的扩张趋势并不难理解。因为抛开整个奶粉品类不谈，飞鹤、澳优们只要想向其他乳制品领域扩张就很难绕得开蒙牛、伊利。并且靠液奶发家的伊利、蒙牛们也早已在奶粉领域潜行布局了多年。

那么唯一的问题是，飞鹤们到底能不能跨界成第二个蒙牛、伊利呢？

如果仅从奶源、供应链、品牌以及产品力的角度看，飞鹤们也确实具备向蒙牛、伊利们发起进攻的底气。

但问题是，伊利、蒙牛为什么能成为中国乳业唯二的巨头？很关键的一点在于其无与伦比的、超过了90%的渠道品牌渗透率和覆盖率，使其产品能够最广泛地接触到更多的消费人群。

然而在这方面，飞鹤们的渠道却更多集中在母婴店、线上品牌店，以及少量的大型商超等领域，对大众消费者的影响力几乎不在一个维度上。所以，飞鹤们现有的渠道布局可能根本就撑不起奶粉玩家们成为第二个蒙牛、伊利们的野心。

不过据向善财经观察，虽然线下渠道缺乏优势，但飞鹤们或许可以像元气森林一样走新消费的路线，押注线上渠道，成为半个蒙牛、伊利。因为在市场方面，与根基薄弱的元气森林相比，飞鹤们自身就掌握着上游牧场奶源和供应链，并不担心会被巨头们卡脖子。

而且从新消费爆品或营销的角度讲，如果飞鹤们用做婴幼儿奶粉的高品质标准来做液奶、冰淇淋等其他，不仅本身就有着很强的营销话题度，而且还天然拥有着庞大的消费者品牌品类信任优势，这是综合乳企的伊利蒙牛们所不具备的。

再来看出海扩张。尽管早些年为了抢占优质奶源，包括伊利、蒙牛、飞鹤、澳优和贝因美等一众国产乳企玩家们都曾在海外投资建厂。而且在2021年中报中，国产奶粉一哥飞鹤也曾特意指出海外业务的拓展是公司的重要方向。

至于澳优和旗下的佳贝艾特最近还通过了极其严苛的美国FDA的注册许可，也就意味着其婴儿奶粉正式获得了美国上市销售的门票。而且今年上半年，澳优的羊奶粉（其他地区）板块实现营收1.94亿元，较去年同期的0.89亿元，实现了翻倍增长。

但问题是，除了深耕海外市场多年的澳优之外，包括飞鹤在内的其他国产奶粉玩家们在海外市场似乎都没能取得太大建树。

据天眼查APP显示，2021年年中报，飞鹤来自美国的收入仅为9904.2万元，较上一年同期明显下滑。而到了今年上半年，飞鹤则是直接隐藏了海外业务的收入情况。

除此之外，有数据显示，2021年我国90%以上的对外出口婴幼儿配方奶粉都销往中国香港地区，其次是中国澳门地区，并且该占比与2019年时几乎没有变化。这进一步说明国产奶粉品牌可能并不是一个最优解。

如此一来，以“奶”为核心的、向全年龄全品类的多元化竞争扩张路线，可能就成了当前飞鹤们最具想象力的出路……

不过有意思的是，在成为低配版伊利、蒙牛的破局路上，虽然飞鹤还在坚持，但澳优却早早地通过联姻的方式，从成为伊利变成了加入伊利。

尽管在当前市场的不确定性中又增添了一层保险，但却也可能限制了澳优未来的想象力。毕竟即便是澳优想要发力液奶，但伊利又是否愿意培养一个将要瓜分自身基本盘的潜在竞对呢？