《港湾商业观察》陆永俊

疫情、宅经济使得预制菜进入了千家万户的餐桌。以“预制菜”为标签的企业也逐渐多了起来。

有这样一家自2006年起就深耕水产品预制菜的企业，期内业绩先升后降，经营性现金流不断降低最终录得负值，在现金及现金等价物净增加额也不断降低的大背景下多次分红，其中八成进入了董事长家族的腰包。

更夸张的是，招股书中融资的理由之一却是为了缓解公司快速增长过程中的资金压力。

这家企业就是鲜美来。

分红背后，资金多面承压

近日，鲜美来食品股份有限公司（下称“鲜美来”）在上交所主板更新IPO招股书，光大证券为保荐机构。

成立于2006年的鲜美来，主营水产品预制菜的研发、生产和销售，主要产品包括虾滑、虾仁、生鱼片等预制菜。

鲜美来自称从成立以来一直深耕水产品预制菜领域，然而鲜美来近年的业绩似乎并没有把握住预制菜赛道的红利。招股书显示，鲜美来2019年至2021年分别录得收入9.11亿、8.49亿、9.15亿，净利润分别为8976.64万、9025.57万、8110.77万。

对于营收层面先升后降的态势，鲜美来表示2020年系受新冠肺炎疫情影响，公司主营业务收入同比下降6.90%。

然而，净利润层面，鲜美来2021年依然没有恢复至2019年时刻，且金额相较于2020年与2019年下滑了近千万。

与此同时，业绩起起伏伏的另一面却是鲜美来期内经营性现金流不断降低最终录得负值。招股书显示，2019-2021年，鲜美来经营性现金流分别为7927.09万、5310.46万、-2331.86万。现金及现金等价物净增加额不断降低，期内分别录得4666.99万、742.18万和178.44万。

经营性现金流为负是否说明鲜美来产品的竞争力有待加强？公司是否承受着较大的资金压力？《港湾商业观察》就上述问题联系鲜美来，未获回复。

有趣的是，鲜美来在2021年现金及现金等价物净增加额不足200万的大背景下，仍在进行着大额分红。招股书显示，2018-2021年，鲜美来分别派发现金股利570万、1140万、3000万和3000万。

对于鲜美来这样一家“为缓解公司快速增长过程中的资金压力 ”为目的之一而申请IPO融资的企业来说，期内大额分红对于企业成长的必要性又是什么呢？这可能值得市场关注。

从股权结构来看，鲜美来实控人为郭海滨和郭定棋。其中郭海滨合集持股75.28%、郭定棋合计持股6.16%。考虑到鲜美来的董事长与其父亲合计持股超八成的情况，期内八成分红最终落入董事长所在家族。

鲜美来在招股书中坦言，公司存在实控人因其控制地位导致决策偏离中小股东最佳利益目标的管理风险的可能。如此，实控人的影响因素恐怕会成为判断鲜美来未来成长性的重要关注点。

预制菜的优势与难点

“市场对于预制菜的理解正日趋清晰。”香颂资本执行董事沈萌对《港湾商业观察》表示，此前一般认为预制菜是种相对中低端的产品，与外卖餐饮呈现直接取代式的零和博弈，但是随着疫情原因及宅经济、单身经济的发展，预制菜的竞争力越发明显，部分厂商能够结合自身业务优势不断推出中高端的预制菜。目前看，对于没时间，没精力做饭的小家庭，或者具有居家招待需求的消费者来说，预制菜相对于外卖而言，在材料、流程的保障相对更可控。

另外，“判断一家预制菜企业是否有竞争力可以从这样几个角度思考。其一，成本端是否有优势。部分预制菜企业的预制菜业务可以理解为其传统业务的延伸，这种情况的企业能够最大程度上实现原有业务的优势转换；其二，物流端是否具有优势。考虑到相对庞大的人口基数，即便是单一品类预制菜的受众规模潜力也可能是很大的。但问题在于消费群体的分布情况。如果分布相对均匀，那么就需要留心物流成本。虽然预制菜相对于生鲜赛道来说在整个物流半径上更长，然而对于供应链方面仍旧存在一定要求；其三，用户端是否已经拥有足够大的用户群体也需要关注。部分拥有大量现有客户优势的企业，可以通过了解大部分客户的需求，更精准的进行相关产品的市场分析，如果有条件也能订制出自创品牌。”

“预制菜的进入门槛相对来说并不高，但真正的问题在于不管是从哪个角度切入这条赛道，相关企业都需要找到符合自身企业实际情况的成本优势并最终转化为竞争力。如果上中下流都不具备成本优势，单纯依靠价格战获得的市场占有率恐怕并非长久之计，而且也容易出现为了降低成本以及产品质量，最终降低产品口碑的恶性循环。”沈萌补充道。

一般来说，自采自炊普遍被认为是一种相对具有性价比的选择，尤其是在大部分消费者眼中，因为附加了加工价值，预制菜的价格应该普遍高于食材的成本。

对此，沈萌认为，“随着预制菜赛道日渐成熟，就成本端而言，自炊与预制菜的差别实际是在缩小甚至倒转的。因为预制菜企业有规模效应，而自炊所需的时间成本，学习烹饪的前期投入也是需要考虑在内的无形成本。而且消费者进行自炊食材采购时需要面对经销商一层的加价，而部分预制菜企业本身自己就是经销商。因而，即便工序层面更多，但是预制菜仍旧可以具有成本优势。”

前五大供应商变动频繁

值得注意的是，鲜美来在应收账款周转率与存货周转率方面的表现远逊于行业平均水平。招股书显示2019年、2020年鲜美来的应收账款周转率分别为11.44与12.43，与同行可比企业行业均值的20.78与18.48相比，差别较大。如果是受限于产品本身的特性，公司是否为“鲜”所困？公司的供应链体系是否存在较大可提升之处？《港湾商业观察》试图咨询鲜美来，仍未能获得回应。

            （图片来源：招股书）

此外，在前五大供应商方面，鲜美来期内的前五大供应商中频繁出现不同的个体供应商。而且鲜美来三年内前五发供应商一共出现了11家不同的供应商，有且只有林升鸿一位供货商连续三年稳定成为鲜美来的前五大供应商。

              （图片来源：招股书）

有趣的是，在众多的前五大供货商中有的企业的参保人数居然为零。企查查显示，鲜美来2021年第三大供应商湛江开发区恒耀水产有限公司的参保人数为0人。2020年第一大供应商宁明县丰凯食品有限公司的社保参保人数仅为3人。

    （图片来源：企查查）

对此，沈萌表示，“供应商的情况一般与公司所处行业的情况有关联。不排除相关行业存在个体经营方式为主的可能。此外也可能与企业规模及采购量有关。不过，供应商频繁变动的确有可能对经营造成一定影响，不断寻找开发新供应商也需要面对额外的成本。但这本身需要结合企业的发展变化来分析。至于参保人数多与少，有可能与行业属性存在一定关系。并非所有公司都需要有参保人员，这可能需要结合行业特性分析。”

33.44倍的发行市盈率

事实上，对于绝大部分关心IPO的投资者来说，除了企业基本面之外，发行市盈率也是一个需要密切关注的因素。此次鲜美来打算发行的规模不超过2000万股，占发行后总股本比例不低于25%，本次拟募集紫荆投资项目的的投资总额为6.06亿元。照此计算，鲜美来发行的市值约24.24亿元，以2021年扣非后净利润7247.95万元计算，发行市盈率约为33.44倍。

招股书中鲜美来可比的已上市企业分别是安井食品（603345.SH）、海欣食品（002702.SZ）、味知香（605089.SH）、千味央厨（001215.SZ）。截至2022年5月12日，上述四家企业的动态市盈率分别为48.55倍、33.3倍、41.96倍、36.5倍。

如此，既然是在同一赛道，发行市盈率与同行已上市可比企业相比相对较低是否意味着其未来在二级市场表现较好的概率会更高？

“对于热门概念而言，有着同样标签的企业并不少见，如此那些可对标公司的可参照性就需要密切留意。企业的某些热门概念与热门标签是不是具有稳定性与可参考的价值是需要留心的。”沈萌继续对《港湾商业观察》表示，“另外，一般来说，无论从券商角度还是从上市公司角度来看，他们也并不希望以顶格的价格上市，因为如果以顶格价格上市，那么未来下跌的概率就远大于继续上涨的概率。为了保证成功的IPO，不排除参考可对照企业的对标价格并进而调整参数的可能。所以，发行市盈率相对较低可能存在多重方面的原因。”（港湾财经出品）