新官上任三把火，“变革者”程武的火，却一把接一把。

以“三驾马车”强化行业协作，共同提升影视工业水准。10月19日，在黄建新、李少红、李路、乌尔善、王倦、张若昀、倪妮等一众业内大咖及明星的见证下，腾讯影业、新丽传媒、阅文影视的联合发布会如期而至。

这是新文创战略思路下，阅文管理层4月调整后，“三驾马车”的首次联合发布，分别扮演制作公司、统筹枢纽和联合开发等角色，推动腾讯及阅文旗下的漫画和网文IP开发。包括《赘婿》、《庆余年》第二季等阅文IP改编项目分别登台发布，由三方联合打造。

《庆余年2》登上日程

“美国有迪士尼模式，日本有ACG版权委员会的模式，对我们而言，没有太多可借鉴，更多是把这些年提出的思考进行探索实践，自己摸着石头过河。”腾讯集团副总裁、阅文集团CEO、腾讯影业CEO、腾讯动漫董事长程武说。

“简单来说，就是进一步完善IP价值链条，挖掘更多的想象空间。”一位网络作家如此评论：对阅文来说，“三驾马车”的意义在于，是进一步加强联动，强化IP影视作业，释放阅文长期价值的一个重要举措。

今年8月，阅文2020年上半年财报净亏损33.1亿元。程武选择直面阅文种种沉疴和问题：令人失望的业绩表现、公司底层商业模式抗风险能力的缺失、沉积数年的结构性问题等等。

阅文集团最新股价

不过，与半年首亏业绩相比，自程武上任来，阅文股价上升趋势相当明显。从4月末的30港元左右，一路上涨至10月20日收盘的68.35港元。涨幅超过同期大部分新经济公司，总市值也从此前的300多亿港元，上涨至目前的694亿港元。

那么，资本市场“矛盾”看好阅文，其股价一路上涨的原因是什么？

01

从股价腰斩到5个月翻番

2017年11月8日，作为“超额认购第一股”，阅文集团在香港联交所上市，盘中触及110港元，收盘价为102.5港元，与55港元发行价相比，涨幅达到86.36%，市值929.08亿港元。

遗憾的是，上市即巅峰。阅文此后股价一路走低，到2019年8月13日，其股价下跌至24港元，与最高价110港元相比，跌幅近80%。和市值最高时相比，阅文跌去700多亿港元市值。

这让市场充满了对阅文的质疑声。手握最大IP库、背靠腾讯大树的阅文，其真实股价到底应该多少？IP+影视到底可不可行？这成了业界和投资者的共同疑问。

2017年，阅文集团IPO后曾冲上千亿港元市值

“寻找有隐蔽资产型公司(the asset play)。”这是投资大师彼得林奇选股中的一条逻辑。这种类型的公司拥有价值非同一般的资产，却被大众所忽视——事实上，无论从哪个角度来看，阅文都属于这样的公司，其IP价值连城，却如同隐藏的玉石，未能全部展现自己的光彩。就像当年不温不火的漫威，经过迪士尼的运营，漫威这个IP 才得以至今风靡全球十几年。手握最丰富IP的阅文，同样只差能人巧匠开发出来。

新管理团队带来了新的转机。今年4月27日，吴文辉荣退，以程武、侯晓楠为首的新任管理团队，走马上任，阅文股价开始回升，当日收于31.95港元。“腾讯的接管，以及程武本身的履历，让市场看到了阅文管理层变革的另一种可能。”一位投资人说。

不过，作家“合同风波”的爆发，让所有人都始料未及。一夜间，新任管理团队被推到风口浪尖。在北京还未解除居家隔离、未能跟作者说上一句话的程武，就此成为“背锅侠”。

受此影响，阅文股价一度下跌7%。不过，在程武等管理层表态将会启动与作者们的恳谈会和调研会，以及将推进一系列变革措施后，阅文股价开始再度上涨。到5月20日，创1年新高，5月累涨超40%。

虽然在今年8月，受2020年半年财报，新丽传媒商誉减值后阅文“巨亏”32.3亿影响，其股价有所波动，但上涨大趋势却难以阻挡——总市值从吴文辉时代的300来亿港元，暴涨至目前的694亿港元。也就是说，5个月时间内，市值翻了一番。

与股价一同飙升的，还有券商评级。瑞银、花旗银行、国泰君安、兴业证券、中信证券、中金公司等券商，自6月以来纷纷给予“买入”或“推荐”评级。从众多券商的态度来看，阅文仍然是可以长期投资的标的。

偏好科技领域投资的港股股民陈新文认为，资本市场看好阅文背后，与中概股回归港股浪潮有一定关系——这从近一年恒生科技指数走势也可以看出，从今年4月开始，港股科技股的表现远远优于大盘恒生指数。截至目前，腾讯年内累涨超50%，阿里年内累涨超40%，美团年内累涨超170%。

这不是最关键因素。“作为亚太地区最重要的金融中心之一，港交所是一个相对成熟的资本市场，其投资人相对理性。”一位港股研究人士说：阅文标的稀缺性一直都在，资本市场认可的，正是程武上任后，阅文集团逐渐凸显的长期生态价值。

02

资本市场看重“变革者”烧的5把火

让阅文的生态价值更大化，这正是4月底接任时，外界投资者和腾讯集团，对程武、侯晓楠团队抱以的更高期待——作为新文创战略提出者，当程武走到阅文台前时，海外顶级投行富瑞在报告中就如此写道：这是一个里程碑，期待程武团队能在IP孵化、与腾讯生态融合和商业模式上带来升级。

阅文集团CEO程武

但作家“合同风波”爆发后，原“计划用起码三个月来融入阅文团队、与作家深入沟通”的程武，不得不直面810万网络作家，这是阅文的基石。如何权衡作家和平台的关系，是他十多年职业生涯中，面临的最严峻考验——跨过去，阅文才可能有更多想象空间，跨不过去，则一切免谈。

在召集作者开恳谈会1个月后，阅文发布新合同，把著作权归属于作者，把免费还是付费模式的选择权也交给作者。这被视为是行业考量多群体、多诉求利益分配方案的进步，包括酒徒、沐轶、徐公子胜治在内的多位作家也宣布回归阅文，“一切向好，期待合作。”

快速处理危机，是程武烧的第一把火——对一个刚上任管理团队来说，已是成功，“危机”中阅文反被资本市场看好，也就在意料之中。

程武第二把火，烧向了内部“积弊”。8月11日，阅文公布2020年半年财报，其上市以来首次出现亏损，净亏损达33.1亿元。程武选择直面这些问题时表示，在线阅读产品思维滞后、用户体验欠佳、新业务IP运营进展缓慢，免费与付费业务协调不顺，收购新丽传媒整合力度不达预期等等，都是让阅文走入至暗时刻的“积弊”。

很少看到估值几百亿的上市公司，会在财报中如此直言不讳表示自身“积弊”。回头来看，程武如此坦承的主要原因可能是，他已经想好了如何进行变革，去重构阅文生态。

程武的“自我诊断”，来自腾讯集团的传统。自2011年，马化腾邀请社会各界人士，推出“诊断腾讯”活动之后，反思就是推动腾讯前进的一个重要方式——包括2018年著名的“930变革”，也得益于腾讯总办在香港一家茶餐厅的深刻自我剖析和反思。

和腾讯集团一样，唯有变革，才可以去沉疴、除积弊。9月22日，程武发布内部信，信中提到阅文集团内部的种种顽疾与桎梏，并表示将从组织、人才、文化三个维度开启组织变革。

这是程武的第三把火。1天后，阅文又烧了第四把火，发布“职业作家星计划”。不仅在标准合约五五分成基础上，每个月为签约作家额外发放20%的自有平台订阅稿酬作为创作补贴，也加大了对新作者的关注度——为作者提供每月1500元至4500元的新书补贴。

这个动作，外界对此关注并不算太高。但一位资深网络作家说，这次作者扶持政策的改变，真正意义上激励了想要创作、创新的作者。

“算上‘三驾马车’的发布会，上任不到半年，程武新管理团队已烧了至少5把火。”一位观察人士就此表示，动作如此频频背后，都在向资本市场传达这样的信号——用更强力的管理去解决多年顽疾，以更多腾讯资源的联动，去推动网文行业变革和升级阅文。这个明确释放的信号，正是资本市场看重的阅文长期价值所在。

03

再造新阅文的关键先生

不过，变革从来不会在短时间就得到最好效果，对阅文同样如此。有互联网观察人士就表示，阅文新管理层可能需要12-24个月才能彻底解决遗留问题，以及让阅文真正融入腾讯生态体系，做到有能力去盘活各个环节。

因此，“相比预测企业长期增长机会的不确定性，一个有远见的管理团队，可以创造多个增长引擎，为投资者带来指数级的回报。”在一位投资人看来，这是因为商业环境会随着时间而变化，很多时候押注于正确的管理团队，比押注于正确的业务更为重要。

程武亲自参与腾讯影业多个项目开发

“阅文股价能在几个月时间里涨一番，和港股大环境、中资回流、网络文学领头羊地位都有关系，但最核心的还是以程武为首的新团队，得到了资本市场的认可。”一位证券分析师就表示，现在券商界的一个共识是，以程武、侯晓楠为首的管理团队，很可能将是推动阅文实现“价值升维”，再造一个新阅文的关键答案。

也就是说，从资本角度来看，对阅文集团未来的押注，目前更多也就是押注程武为首的管理团队。这一点，从程武等人上任当日，其股价就开始上涨可见一斑。

从程武的过往履历，以及在腾讯集团内部的资源协同来看，资本市场看好阅文本在很多投资者的意料之中。

自2009年加盟腾讯以来，程武就负责腾讯互娱战略、市场、渠道、泛娱乐等工作。在腾讯内部，除了负责集团多年市场与公关部，程武最知名的就是2011年首次提出以IP打造为核心的“泛娱乐”构思，在动漫行业做了个“小试验”，结果一个起步只有8人的小团队居然在两年多时间里就倒腾出动漫平台——腾讯动漫，目前平台上的在线漫画超过3万部。

2015年，他又推动成立了腾讯影业，亲自参与了多个大型影视项目的开发。《庆余年》、《从前有座灵剑山》等IP打造背后，便是在程武推动下，实现了网文、动漫、影视、游戏等的同频共振，让市场再次看到了网文IP蕴含的巨大潜力。

在推动阅文内部变革的同时，程武还牵头加强了腾讯系内部的联动。6月8日，猫眼娱乐发布公告，委任程武出任公司非执行董事。猫眼本就是腾讯系一员，程武出任非执行董事后，联动合作势必会更紧密：阅文是IP源头，猫眼是宣发终端，新丽传媒和腾讯影业，将成为IP开发的放大器，各个业务共同助力IP构建。

简单来说，无论是从“泛娱乐”到“新文创”，还是IP的打造上，程武已有了长达近10年从理论到实践的探索——对数字内容、IP、文化产业的综合理解上，程武是领先的。

其实不仅是程武。阅文集团现任总裁侯晓楠，多年来也历任移动QQ、QQ空间、腾讯开放平台、腾讯应用宝、腾讯众创空间、青藤大学和腾讯内容开放平台等多项业务的管理岗位，在商业模式创新、产品运营、生态合作等方面积累了丰富的管理经验。

业界观察人士就表示，二人“强强联合”走到台前的这几个月，新管理团队不但证明可以保障阅文面对突发危机时的平稳发展，也证明了阅文和腾讯的其他业务连接已更为紧密——这些，都是资本市场看重长期价值的关键所在。

04

总结：阅文新的想象空间有多大？

现在，对阅文集团来说，虽然距2017年以“港股冻资王”之姿达到千亿市值高点仍有一段距离，但这半年远超市场预期的表现足以证明，以变革者程武为首的新管理团队，或许就是再造一个新阅文的关键。

“我来阅文，不可能干很短”、“我打算干到退休”。8月初，程武在上海办公室时，回答拜访者“打算在阅文呆多久”提问时，如此回答。

距5月初那场惊心动魄的阅文“合同风波”，彼时已过去3个月。随着舆论风波消弭，程武开始用更多时间去思考，如何加快以网络文学为起点，进行文化IP大开发，延展到动漫、游戏、影视，形成一个完善的IP打造链条。

泛文娱市场规模巨大

在程武规划中，这是阅文更大的想象空间：付费文学市场规模只有百亿，电影市场有600亿规模，电视剧起码有1500亿到2000亿，游戏有4000亿，只有形成文创生态圈，阅文才能发展壮大。

长远来看，如何把 IP 价值最大化，是腾讯新文创需要面临的长期思考。毕竟，即使有去年爆款IP《庆余年》等案例，但此前一直未形成规模化、生态化。今年8月，程武就直言不讳地称：“我们缺乏一个既熟悉网络文学、也熟悉影视制作的团队来推动整个过程。”

客观来说，这种能力在全球来说都是非常稀缺、甚至没有太多先例的。腾讯PCG团队一位高管就如此表示：这甚至跟迪斯尼有点不一样。在这个时代，线上迪斯尼的数字内容可能远大于线下，迪斯尼所表现的，并不是腾讯新文创的全部。

但现在，伴随“三驾马车”的启程，这让阅文新想象空间的实现已变为可能：在规模化、体系化的IP构建里，三者合力联动不仅让IP实现从孵化到影视、游戏等的持续输出，其生命周期大大延长，也让中国数字内容产业的“工业化”，迈出了从广度转向深度、从高速转向高质发展的关键一步。

从这个角度，外界也更容易理解，资本市场为何看好阅文。

“数字阅读行业空间较大，网络文学已经成为IP重要的发源地，IP可向图书出版、音频、视频、知识付费、动漫影视、游戏、旅游、文创周边等产业延展，可延展至数万亿规模市场。”今年9月，国联证券在最新研报中就如此表示：目前阅文单用户估值为207元/MAU，与哔哩哔哩、腾讯音乐、Spotify等相比仍有提升空间。