《港湾商业观察》 施子夫

根据深交所创业板上市委员会消息，11月3日召开的2022年第76次上市委员会审议会议届时将审议江苏润阳新能源科技股份有限公司（以下简称，润阳股份）的首发事项。

2019年至2021年，润阳股份的营收复合增长率达到87.32%。然而此次上市，公司近40%左右募资都计划用于补充资金缺口，公司在资金层面无疑面临着较大的压力。

资产负债率偏高且远高同行

润阳股份成立于2013年，公司主要专注于高效太阳能电池片的研发和生产，现有核心产品为单晶PERC太阳能电池片，主要销售给大型知名组件厂商，并最终运用于光伏发电系统。

根据PV InfoLink统计，2020年、2021年和2022年上半年，润阳股份太阳能电池片销量均位居全球第三名。

报告期内，润阳股份99%以上收入都来自太阳能电池片业务。因产品结构较为单一，润阳股份的抗风险能力相对不足。在近三年半中，润阳股份的经营业绩出现了部分增收不增利的情况。

从2019年至2022年上半年，润阳股份实现营收分别为30.26亿元、47.98亿元、106.17亿元和89.77亿元；同期归母净利润分别为2.43亿元、5.13亿元、4.86亿元和5.06亿元；扣非后归母净利润分别为2.24亿元、4.54亿元、4.41亿元和5.14亿元。

在2021年营收同比暴增121.28%的情况下，润阳股份的净利润却出现了明显的下滑。究其原因，与公司高企的资产负债率密不可分。

报告期各期末，润阳股份资产负债率分别为78.84%、75.48%、81.39%及81.99%，流动比率分别为0.86、0.87、0.89和0.80，速动比率分别为0.73、0.76、0.78和0.70。

同一时间，行业内可比公司资产负债率均值分别为69.96%、60.07%、67.67%和64.98%。若以2021年为例，润阳股份的资产负债率高于同行均值13.72个百分点。

截至2022年6月30日，润阳股份的货币资金26.90亿元，流动资产83.62亿元，流动负债为104.58亿元，负债总额123.32亿元。无疑，润阳股份的现金流承压不小。

为获得资金用于生产经营，润阳股份广泛运用货币资金、应收票据、房产、土地使用权、生产设备等资产作为抵质押物以获取债务融资。

截至报告期末，前述受限资产账面价值占润阳股份总资产的比例为43.87%。

此次IPO，公司拟募集资金40亿元，其中25亿元用于年产5万吨高纯多晶硅项目、年产5GW异质结电池片生产项目，另有15亿用于补充流动资金。

如若本次IPO进程受阻，润阳股份还需拓展新的融资渠道，公司的发展受资金缺乏的制约较大。

双经销模式弊端显现

太阳能电池片作为光伏产业链的核心环节，所需投资额大，技术壁垒高。受限于投资与技术的双重门槛，其电池片产量的增长速度低于硅片和电池组件产量的增长速度。

为保证电池片供应链的安全和稳定，同时以相对较低的成本获取产品品质优良的电池片，润阳股份在招股书中表示，“公司客观存在双经销业务合作的需要。”

报告期内，润阳股份向前五大客户销售的收入分别为17.83亿元、31.68亿元、50.07元和51.11亿元；分别占当期营业收入的58.91%、66.02%、47.16%和45.80%。

其中，晶科能源（688223.SH）、晶澳科技（002459.SZ）、隆基股份（601012.SH）、天合光能（688599.SH）等市值千亿的光伏龙头企业，多次为润阳科技前五名大客户。

此外，上述光伏行业龙头企业也为润阳股份的主要供应商。从2019年至2021年以及2022年上半年，隆基股份为润阳股份的第一大供应商，润阳股份向其采购的金额分别为15.28亿元、15.27亿元、29.31亿元和26.52亿元。

晶科能源为润阳股份2020年、2021年第四大供应商，润阳股份向其采购金额分别为2.37亿元、6.79亿元。

报告期内，润阳股份向前五大供应商合计采购金额分别为20.13亿元、26.49亿元、59.30亿元和52.63亿元；分别占当期采购总额的比例为82.39%、76.74%、67.05%和74.07%。

双经销业务模式下，润阳股份向对手方采购硅片的同时，根据合同约定也需向对手方供应一定规模电池片。但同时，此模式也为润阳的股份的议价权带来一定限制，进而对公司的净利润产生不利影响。

2020年、2021年，双经销模式分别为润阳股份累计贡献收入23.3亿元、61.35亿元。

内控不合规层出不穷

根据润阳股份的招股书及问询函显示，报告期内，润阳股份曾存在第三方回款、转贷、无真实交易背景的票据流转、个人卡收支款项等内控不规范情形。

报告期内，润阳股份的第三方回款金额分别为732.66万元、3.53亿元、1.99亿元和5559.06万元，分别占当期营收的0.24%、7.36%、1.88%和0.62%。

2019年、2020年，为满足贷款银行受托支付要求，润阳股份子公司润阳悦达分别通过润阳股份及子公司润阳建湖转贷约1.40亿元、9999万元，合计转贷金额2.40亿元。

2019年至2021年，润阳股份及子公司润阳悦达、润阳建湖、上海矽桓、无锡海博瑞之间存在无真实交易背景的票据流转情况。票据流转金额合计分别为5043.25万元、4.25亿元及2317.42万元。

2019年至2021年，润阳股份曾存在通过个人卡收支款项的情形，所涉金额分别为639.89万元、428.17万元和392.93万元。

对于存在的内控不规范行为，IPG中国首席经济学家柏文喜对《港湾商业观察》表示，“企业多次发生该行为，自然也就昭示了企业运营水平的欠缺。因此会带来企业估值上的公司治理负溢价，也会影响未来的市场发行以及上市前的私募融资活动。”

润阳股份在招股书中解释称，转贷系公司为满足金融机构管理要求和日常生产经营资金需求时的临时行为；无真实交易背景的票据流转系为平衡部分子公司短期资金需求；个人卡收支款项主要用途为降低个税考虑、业务开展需要、实控人短期周转临时拆借所致。

润阳股份在招股书中强调，公司已停止上述行为，并进一步完善了资金内容的相关制度。

润阳股份称，公司已经停止通过个人卡收支款项的行为，并根据款项性质对账务和财务报表进行了调整。调整事项已经申报会计师审计，所涉及的增值税、企业所得税和个人所得税均完成缴纳。实际控制人陶龙忠已于报告期末前全额偿还借款本息。（港湾财经出品）