《港湾商业观察》 施子夫

饮茶文化已经根植中国人生活习惯千年，因此带来的茶产业市场也破千亿。但在资本市场中，茶企似乎并不受欢迎，截至目前，A股暂无一家茶叶上市公司。

10月7日，八马茶业股份有限公司（以下简称，八马茶业）递交招股书，拟深交所主板上市，保荐机构中信证券。

在八马茶业递表前，就已有澜沧古茶、中茶股份等公司先后递表，但仍未能成功上市。此次是八马茶业第三次冲击IPO，上市之路无疑充满坎坷。

加盟模式拉低主营业务毛利率

八马茶业是一家全茶类全国连锁品牌企业，主要从事茶及相关产品的研发设计、标准输出及品牌零售业务。产品覆盖乌龙茶、黑茶、红茶、绿茶、白茶、黄茶、再加工茶等全品类茶叶以及茶具、茶食品等相关产品。

经营期间，八马茶业的销售渠道主要分为直营模式与加盟模式。直营模式中又分为线下直营和网络销售两种。

截至报告期末，八马茶业共计拥有直营店366家，加盟店超过1700家。

从2019年至2022年1-3月（以下简称，报告期内），八马茶业实现营收分别为10.23亿元、12.66亿元、17.44亿元、4.50亿元；实现归母净利润分别为9188.16万元、1.16亿元、1.63亿元和4514.69万元；实现扣非后归母净利润分别为8663.49万元、1.10亿元、1.56亿元和4526.48万元。

报告期内，八马茶业来自加盟模式的收入逐年上升。实现销售金额分别为4.80亿元、5.95亿元、8.91亿元和2.00亿元，占当期主营业务收入的比例分别为47.44%、47.33%、51.50%和44.76%。

加盟模式下，茶企能够迅速地将企业品牌及产品进行推广，实现轻资产运营。但从另一个角度而言，加盟模式对产品质量、加盟体系管理等方面也提出了更高的要求。

“此外，若加盟商因经营管理不善、经营资质不全等问题受到行政处罚、消费者诉讼或食品安全事故相关诉讼，对公司商标品牌、商业信誉将产生不利影响。”八马茶业在招股书中披露了有关加盟模式的风险问题。

深交所在审核问询函中，对于八马茶业加盟模式下门店的详细情况、与同行可比公司的差异性、加盟商的新增、退出、存续等也进行了详细的问询。

除了加盟模式的风险性外，招股书显示，加盟模式的毛利率低于其他销售渠道的毛利率。

报告期内，八马茶业加盟模式的毛利率分别为39.69%、40.39%、42.77%和43.98%；线下直营的毛利率分别为70.24%、73.77%、76.21%和75.79%；网络销售的毛利率分别为55.09%、49.04%、51.27%和56.20%。

（八马茶业不同销售模式下毛利率情况）

若以2022年一季度为例，八马茶业加盟模式下的毛利率低于线下直营毛利率31.81个百分点，低于网络销售毛利率12.22个百分点。

八马茶业在招股书中解释称，“线下加盟模式下，公司与加盟商合作，通过加盟门店快速拓展其销售渠道及品牌影响力，加盟商向公司买断产品后自行负责销售，门店的运营开支由加盟商自行承担。公司以终端零售价的一定折扣比例向加盟商销售产品，故其毛利率低于直营模式。”

因加盟模式下毛利率较低，加盟模式又为八马重要的渠道销售环节。报告期内，八马茶业的毛利率低于同行业可比公司。

从2019年至2021年，八马茶业主营业务毛利率分别为53.31%、53.22%、53.72%。同一时间，同行可比公司毛利率均值分别为53.44%、64.57%和62.7%。在2021年，八马茶业毛利率低于可比公司毛利率均值8.98个百分点。

A股无茶，投资逻辑存疑

根据中国茶叶流通协会组织编写的《2020中国茶叶行业发展报告》显示，以2019年数据为例，国内茶业市场销售总额达2739.50亿元，以此测算，八马茶业市占率0.32%。同行业茶企如中国茶叶、天福及澜沧古茶的市占率分别为0.56%、0.44%及0.13%。

我国茶产业集中度低，单家茶企所占市场份额也较低。然而千亿的茶叶市场，A股却无一家茶企上市公司。

2020年7月，中国茶叶股份有限公司递交招股说明书，拟上交所上市。截至目前，中茶股份的IPO进程仍在排队中。

2020年7月，普洱澜沧古茶曾递表深交所谋求主板上市，但在上会前主动撤回了材料；后于今年5月30日转战港交所主板。

此次IPO是八马茶业在2021年从创业板撤回上市申请后的第二次再战。对于上市板块的变更以及如何提升核心竞争力等问题，《港湾商业观察》联系了八马茶业董秘办相关人士，未能获得回复。

对于茶企为何不受资本青睐问题，中国食品产业分析师朱丹蓬对《港湾商业观察》表示，传统茶业行业还没有进入一个规范化、专业化、品牌化、资本化以及规模化的阶段，目前中国茶企整体运营并不规范，内部审计及原始材料等均需要不断调整才能符合上市需求。

香颂资本执行董事沈萌也表示，“从资本收益角度，会形成‘爱酒不爱茶’的结果，主要是白酒概念在茅台等头部企业的带动下、形成高收益的预期，而茶缺少龙头的示范效应，并且茶企的品牌附加值也明显低于酒企。茶企的业务属于农产品初加工，缺少附加值提升的环节，所以成长性不足，不符合A股的上市标准。”

沈萌强调：“茶企本质上仍是农产品初加工行业，既不具有高成长性、也不具有高收益性，而且长期发展的稳定性基础也不牢靠，不符合投资者的预期。”

113起投诉举报，研发投入偏弱

招股书显示，八马茶业存有明显的重营销、轻研发的情况，近几年因产品质量问题带来的消费者投诉也是频频出现。

报告期内，八马茶业的销售费用分别为3.58亿元、4.29亿元、5.76亿元和1.55亿元，分别占当期营业收入的35.02%、33.58%、33.04%和34.37%。

八马茶业的销售费用主要包括薪酬支出、市场推广及广告宣传和租金、水电支出等。2020年、2021年度，八马茶业的销售费用增长较为明显，分别较上一年同比增长19.83%、34.27%。

与同行业可比公司对比而言，八马茶业的销售费用率高于澜沧古茶、中国茶业。

另一方面，八马茶业研发费用率明显偏低。报告期内，八马茶业研发费用分别为570.22万、328.01万、664.12万和148.85万，占当期主营业务收入的比例分别为0.56%、0.26%、0.38%和0.33%。

在企业人员结构中，截至2020年6月末，中国茶叶员工结构中研发技术人员占比为12.56%；截至2022年3月底，八马茶业研发人员仅为11人，占员工总数的0.49%。

在此前披露的招股书中，八马茶业在2018年至2021年，曾涉及投诉举报113起，其中虚假宣传63起，质量问题23起，其他27起（产品执行标准、制假售假、超范围经营等）。

截至10月14日，在黑猫平台搜索关键词“八马茶业”共计有投诉量7条，其中已回复6条。消费者投诉问题包括“礼盒发霉长毛”、“出现食品质量问题”、“商家态度恶劣”、“茶叶品质不好”等。

违规不断，合规层面亟待提升

根据企查查显示，八马茶业共涉案88件，其中涉案案由主要集中在著作权权属、侵权纠纷、买卖合同纠纷、其他民事以及侵害作品信息网络传播权纠纷等，其中因买卖合同纠纷案被起诉9条，主要集中在2020年、2021年。

近年来来看，2019年12月13日，因未按规定期限公示2018年年度报告，深圳市市场和监督管理委员会宝安局将八马茶业尚都花园店列入经营异常名录；2020年4月17日，因食品违法行为，八马茶业翠竹店被深圳市市场监督管理局罗湖局处以警告。

2020年11月16日，因消防设施未保持完好有效，安溪县消防救援大队对八马茶业处以1.5万元罚款；今年3月9日，因已补报并公示2020年年度报告，深圳市市场和监督管理委员会罗湖局将八马茶业移出经营异常名录；今年7月14日，因未按照《企业信息公示暂行条例》第八条规定的期限公示年度报告，惠东县市场监督管理局将八马茶业惠东县分公司列入经营异常名录。

此外，企查查还显示，八马茶业及其子公司包括门店等关联企业在抽查检查中，共发现38条问题，这其中2020年和2021年的为数不少。

茶叶因其兼具健康、历史悠久的特性，茶行业头部企业市场份额在逐年攀升。近年来，多家茶企都开启了资本化之路，谁能拿下茶叶第一股，无疑令外界期待。（港湾财经出品）