《港湾商业观察》陆永俊

疫情对于各行各业或多或少都造成了一定冲击。节省开支成为部分企业渡过艰时的方法之一。在此背景下，部分服务性行业的业绩恐怕会进一步承压已经成为市场共识。

倘若某家服务性企业的应收账款还在此时屡创新高且期内经营性现金流持续为负，那么潜在投资者恐怕就应该对其进行更慎重的分析。尤其是在实控人曾经对赌失败，且招股书都存在错误的情况下。

这家企业就是悦普集团。

应收账款、现金流与毛利率

近日，上海悦普广告集团股份有限公司（以下简称“悦普集团”）披露了招股书，拟登陆上海证券交易所，保荐商为中信证券。

成立于2014年，悦普集团的主营业务包括社交媒体广告投放代理、社交媒体整合营销及社交媒体运营服务。招股书中，悦普集团称已服务超过100家世界500强客户，客户涵盖美妆个护、互联网、食品饮料、家居鞋服、3C、汽车、医疗健康、母婴等多个领域企业。

在经营数据方面，悦普集团报告期内业绩表现平稳。招股书显示，2019年至2021年，公司实现营业收入5.03亿元、7.05亿元和14.56亿元，同期实现归属于母公司股东的净利润分别是3562.26万元、2753.9万元和1.1亿元。其中，期内，社交媒体广告投放代理业务占主营业务收入比例为90.27%、92.55%和91.8%。

疫情之后，各行各业或多或少都遭遇了程度不同的冲击，部分公司也因此会对于广告预算进行消减，甚至有些企业的流动性与还款能力也面临考验。

在此背景下，悦普集团应收账款余额却不断录得新高。招股书显示，期内悦普集团应收款项余额分别为2.27亿元、3.49亿元及6.67亿元，占当期营业收入的比重分别为45.14%、49.53%及45.8%。

对此，悦普集团的招股书中表示，“公司应收款项主要客户自身的业务规模较大，信用情况良好，公司应收款项账龄主要在6 个月以内”。

有趣的是，自2019年以来，悦普集团经营活动产生的现金流量净额持续为负。招股书显示，悦普集团经营活动产生的现金流量净额分别为-1364.97万元、-1.24亿元及-1.64亿元。

就打算采取何种措施应对不断录得新高的应收账款余额等问题《港湾商业观察》联系悦普集团，未获回复。

与此同时，报告期内，悦普集团主营业务综合毛利率分别为21.85%、18.61%及17.79%。

公司对此表示，2020年及2021年受媒介资源采买成本上涨以及部分议价能力较强、毛利率较低的大客户销售增长影响略有下降。公司的毛利主要来源于媒介资源采购及销售的差价，差价主要受到公司的专业服务能力、与客户及媒介资源的合作关系及持续合作预期、公司整体媒介采买规模、具体市场竞争情况等因素综合影响。未来，若影响公司毛利率相关因素出现重大不利变化，则公司盈利能力存在波动风险。

总体来看，主营业务综合毛利率近三年呈不断下滑态势，而与同行公司相比，悦普集团也难言优势。

近三年可比公司毛利率分别为22.77%、21.58%以及21.62%，除了2019年悦普集团尚跟行业一致，2020年以及2021年都远远弱于可比公司毛利率均值。公司对此解释称，公司毛利率略低于同行业平均水平，原因主要系不同公司的业务类型差异及规模差异所致。

（图片来源：招股书）

此外，悦普集团此次递表似乎相当仓促。在招股书中有些地方的单位“万元”似乎写成了“元”。一字之差，便是万倍，对于一家讲求传播的企业来说，或许过于粗心。

曾对赌业绩失败进行补偿

招股书显示，本次发行前，悦普集团的实际控制人林悦先生直接持有公司股份总数的48.17%股份，本次发行后，林悦合计控制股份36.13%，仍处于控股地位，对悦普集团的财务决策和经营决策有较大的影响。

另外，悦普集团早先的一次对赌协议也值得广大投资者注意。

招股书显示，2019年7月，兰馨亚洲七期基金、领瑞基石、林悦、蔡永辉、悦普集团根据各方签订的《增资及股权转让协议》第2.1.3条、第2.1.5条，各方约定公司2019年度扣非后净利润加1/2计入当期损益的股份支付费用后不低于7000万元，如实际实现数低于7000万元，按如下公式进行投资估值调整，投资方可选择以现金或公司新增注册资本的形式调整本轮投后估值。

最终，悦普集团没完成对赌协议。兰馨亚洲七期基金获得补偿1330万元，领瑞基石获得补偿665万元，合计1995万元。之后，兰馨亚洲七期基金2021年9月以9360万元分别转让给量雅惟实、达晨创鸿，转让价格为10.83元/股。

总体而言，对赌失败或许并不影响悦普集团未来发展，这也是较为正常的商业判断，即便有所失败。然而，对公司而言，不断下行且较弱于同行的毛利率风险，经营性现金流负数承压，以及应收账款不断创新高，已经是摆在悦普集团面前亟需解决的问题。（港湾财经出品）