来源/天下网商

2月12日，古茗在港交所上市，摘下“2025年奶茶第一股”的桂冠，成为继奈雪的茶、茶百道之后，新茶饮赛道第三家上市公司。上市首日，截至发稿，古茗股价破发，市值近210亿港元。

39岁的王云安，2010年时在浙江大溪镇开出第一家奶茶店，15年后的现在，门店数量近万，年净利润超过10亿元。

按2023年GMV（商品销售额）及门店数量计，古茗是全价格带下中国第二大现制茶饮店品牌，第一名是门店数量是古茗4倍的蜜雪冰城。2021年到2023年，古茗营业收入分别为43.8亿元、55.6亿元和76.8亿元，2024年前三季度收入64亿元。

按照目前超200亿市值，IPO前，王云安作为公司实际控制人持有古茗近40%股权，他的身家将达到80亿元。

2025年被预测为新茶饮上市大年，古茗之后，蜜雪冰城和沪上阿姨港交所上市均已通过中国证监会备案，另外霸王茶姬、茶颜悦色也有传出IPO的动向。

但市场究竟还能“喝”下多少杯奶茶？

以港股已经上市的两家奶茶品牌来看，奈雪的茶股价较发行价跌超90%，茶百道跌近20%，资本市场对茶饮行业的估值已经改变。但与奈雪多年亏损、茶百道业绩下滑相比，古茗是少有的兼具规模和自我造血能力的茶饮品牌，并在激烈“内卷”中仍保持了一定增速。此番上市，古茗能否写出奶茶行业的新故事？

“乡镇茶饮之王”，一年卖出12亿杯

2010年，24岁的王云安从浙江理工大学材料工程专业毕业，回到家乡浙江台州市大溪镇，开了第一家古茗。奶茶在当时，还是个时兴的事物，河南小镇走出的蜜雪冰城刚刚开始全国扩张。直到两年后，聂云宸才在广东江门开了一家叫皇茶的奶茶店，也就是如今喜茶的前身。

招股书披露，截至2024年9月30日，古茗门店数达到9778家，带来166亿元的GMV。按照2023年192亿元的GMV来看，古茗市占率排在第二，为9.1%。排在第一的是蜜雪冰城，市占率超过20%。

蜜雪冰城之后，奶茶品牌市占率的差距其实并没有拉开太多，紧随其后的茶百道、霸王茶姬和沪上阿姨，市场份额分别在8%、5%和4.6%。

古茗2024年前三季度净利润率17.38%，与“雪王”18.7%接近，但整体比其他奶茶品牌表现优秀，譬如沪上阿姨在2024年上半年的净利率为10.1%，同期茶百道净利率不到10%。

古茗较高的利润水平，与其“平价高端”产品策略、单中心开店策略及较高的供应链效率分不开。

作为鲜果茶的开创者，古茗对原材料的品质要求更高。此前，有古茗的店员在社交平台上吐槽，“手剥葡萄剥到手麻了”，也侧面反映出古茗的“真材实料”。另外，古茗一杯奶茶定价在10元到20元之间，这样的价格，既不像蜜雪冰城那样“廉价”，也不像早期的喜茶那样“高冷”，这种“平易近人的高端”，轻易俘获了小镇青年。

跟其他头部茶饮品牌全国布局不同，古茗认为，在一个省门店达到500家，便能凸显规模效应，因此也称500家门店为“关键规模”。古茗首先在浙江大本营持续布店，2019年就在浙江达到1000家，目前浙江地区门店已超过2000家。

以浙江为圆心向外扩展，古茗已在8个省份建立了超过关键规模的门店网络。在浙江、福建和江西，古茗的品牌份额都位居行业第一。2023年，古茗卖出了12亿杯奶茶。

从开店布局来看，古茗似乎比蜜雪冰城更执着于下沉市场，甚至没有在消费能力首屈一指的北京和上海开店。

截至2024年9月30日，古茗80%的门店位于二线及以下城市，乡镇门店占比达40%，被称为“乡镇茶饮之王”。同期蜜雪冰城57.2%门店位于三线及以下城市，沪上阿姨50.3%门店位于三线及以下城市。该策略让其避开了北上广深的“内卷战场”，保存了实力。

即使奶茶热度堪称“国民消费品”，但古茗仍在包括北京、上海在内的17个省份保留了空白。从某种程度上，这一种“慢”也为自身保留了增长的空间、叙事的可能。

“万店刹车”，降速保利润

相比较于奶茶圈众多草根出身的创始人，有理工科背景的王云安较为“另类”，注重科技创新对新消费行业带来的改变，招股书上也称古茗是“科技驱动”的企业，表现为更多数据驱动和资源投入。他说，“古茗门店的扩张是随着供应链走的，以保证原材料的管理是到位的。”

扩店策略的背后，是出于供应链效率考虑。密集的门店带来规模效应，最直接的作用就是提升仓储物流效率，降低成本。

据了解，古茗22个现代化仓库覆盖76%的门店，鲜果从采摘到门店仅需48小时。这种效率让古茗的物流成本低至GMV的1%，而行业平均为2%。

据招股书，截至2023年9月30日，古茗能向97%的门店提供两日一配的冷链配送服务。在中国前10大现制茶饮品牌中，古茗是唯一一家能够向低线城市门店频繁配送短保质期鲜果和鲜奶的企业。

冷链仓储和物流能力是在这个门槛较低的消费行业中，能建立起的壁垒之一。蜜雪冰城与古茗，都以对供应链的控制力见长。

一来，向加盟商销售产品和设备是古茗主要来源之一，来自加盟商的收入超过古茗收入的97%，因此对改善供应颇有动力；二来，优秀的供应链能力也能最大程度保证产品质量，维护品牌竞争力。

有强大供应链能力做保障，古茗构建了具有吸引力的加盟模型。2023年，古茗的加盟商单店经营利润达到37.6万元，加盟商单店经营利润率达20.2%，与同期其他品牌15%以下相比，领先很多。

但随着古茗门店的扩张，这一种领先优势能否保持仍是问号。但可以确定的是，在激烈的市场竞争中，古茗的增长已经显出疲态。

首先是同店GMV已经出现负增长，浙江大本营2024年前三季度同店GMV降0.8%，一些重要城市的GMV降幅达到1.4%；另外，古茗的净利润增长也在放缓，2024年前三季度，古茗的净利润为11.20亿元，同比仅增长11.8%——这或许是古茗努力控制节奏和平衡换来的。

盈利能力越来越有压力，2024年前三季度，每家新开加盟店的日均GMV，从去年同期的5800元降至5200元。加盟商开始加速流失。2024前三季度，古茗加盟商流失率达到了11.7%，而2023年全年仅为8.3%，2021年为6.2%。

度过了快速跑马圈地的阶段，在扩张还是赚钱之间，如今只能选一个。

目前看来，古茗选择的是保住利润水平，暂缓开店进程，避免加盟商左右互搏。古茗曾在2023年喊出“万店”计划，但截至2023年，古茗门店仅为9001家。2024年前三季度，门店也仅多开了778家，而2023年一年就增加了超过2300家门店。

从“狂飙”到“内卷”，古茗何处寻增量？

中国茶饮市场从2018年发轫，市场规模从1878亿元增长到2023年5175亿元，但年增长率也从22.5%下降到16.7%，有机构预计，未来五年市场复合增长率或将进一步放缓至10%以下。

从一个新兴行业进入“存量市场”，新茶饮行业用了差不多8年。市场早已进行残酷洗牌，即使是获得先发优势的品牌，也需要打一场生存之战。

书亦烧仙草一年关闭近2000家门店，茶百道虽保住规模但利润率腰斩，奈雪的茶市值缩水超90%……“9.9元”的价格战将所有品牌都拖入泥潭，即使如“优等生”古茗，同店GMV、单店GMV等关键指标均出现下滑，需要寻找新的增长姿势。

目前看来，作为“行业老二”的古茗，正跟随行业老大蜜雪冰城的步伐过河，二者本身有诸多共同之处，平价标签、主攻下沉市场、深耕供应链。在磨练好基本功后，它们都试图在此基础上寻找新的增量。

产品方面，从奶茶攻入毛利更高的咖啡领域，或能成为其增长策略之一。

这对于布局近万店的古茗来说，仅需要在店内加设一台咖啡机，便能快速渗入下沉市场。古茗还延续了自身“果茶”的优势，将自研柑橘汁融入现磨咖啡。蜜雪冰城旗下咖啡品牌幸运咖在2024年底已经达到4000店的规模，也帮古茗验证了可行性，不过古茗似乎并未选择独立开辟品牌。

市场方面，向外“卷”出海也存在新空间。蜜雪冰城、瑞幸、喜茶等纷纷在海外攻城略地，霸王茶姬计划2025年进军美国市场，试图开辟新的消费市场。但目前来看，仍需等待战果。

整体而言，这两条路都充满诱惑，或许短时间内能带来增长，但长期来看，阻力不小。咖啡行业的“卷”度与奶茶行业不相上下，坐在牌桌上的玩家们依然免不了激烈厮杀。奶茶与咖啡也越来越有融合的趋势，本身就有一些替代性和竞争性。而出海，则意味着古茗在国内苦心建立的供应链优势难以发挥，还需面对重新建立品牌认知等问题。

有业内人士提出，奶茶行业急需下一个“聂云宸”。彼时喜茶推出的芝士奶盖、多肉葡萄等新品，为奶茶行业注入了新鲜与活力，开启了奶茶行业的“狂飙”时代。但如今快速汰换、高度饱和的奶茶市场，留给产品创新的空间越来越狭窄。

古茗2024年前三季度，推出了85款新品，但并没有特别出圈的。奶茶上一个爆款，还是霸王茶姬的轻乳茶“伯牙绝弦”，但那已经是一年之前。

红利褪去，奶茶行业在等待下一个“爆款”，用颠覆性的产品创新打破“内卷”僵局。但在这之前，留在牌桌上的玩家需要尽力囤积粮草，持续武装供应链能力、培养创新能力，才能等到下一阵风吹起。