出品/壹览商业

作者/李彦

做电商边角料生意的小红书，估值又涨了？

据英国《金融时报》报道，小红书最近完成了新一轮融资，估值达到170亿美元（约合1200亿元）。

相较历史数据，该数额位于2021年投后估值200亿及2023年估值140亿美元的中间值。投资方也发生了变化：曾投出Facebook、Zynga、Snapchat、Twitter等经典项目的DST参与了本次投资，红杉中国进一步增持，此外高瓴、博裕资本和中信资本也进行了投资。

短短一年间，估值从140重回170亿，离不开小红书业绩的增长。据《金融时报》此前报道，小红书去年营收 37 亿美元，净利润 5 亿美元。相比之下，2022 年，小红书营收约 20 亿美元，亏损 2 亿美元。

170亿的估值是什么概念？对比社交媒体来看，微博在2018年总市值一度达到巅峰的324亿美元，截至2024年9月26日，微薄的市值仅20.39亿，缩水超90%。快手的市值目前是1796亿港币，也就是约230亿美金。

要讨论社交媒体平台/内容电商企业的估值水平，逃不过这几个数据：用户规模、电商基本盘、货币化率。

那么，小红书的这几项指标，究竟能否撑起其170亿估值？对资本来说，小红书未来的想象力在哪里？

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用户规模领先，但供给近一半是“边角料”

用户规模，是小红书最得意的一个指标。

今年初，小红书对外透露称，2023年月活同比增长20%至3.12亿。根据2024年QuestMobile统计的数据来看，小红书是当前除阿里、字节、腾讯系以外用户规模最大的三方内容平台。

虽然用户很不错，但小红书上的供给却近一半是“边角料”。

毕竟，从目前小红书上的经营生态来看，整个电商货盘的供给大盘仍在猫狗拼及抖音这里。

以美妆赛道为例。据壹览商业统计，今年618在天猫双11护肤榜单前十的品牌，小红书开出店铺的仅有欧莱雅、珀莱雅、雅诗兰黛（目前只卖小样）、修丽可、OLAY玉兰油、薇诺娜6家。在小红书上稳定进行直播的只有薇诺娜一家。

在小红书相对擅长的服饰赛道，愿意在小红书直播的品牌更多一些。包括Edition、moco、蕉下、三彩在内的服装品牌都开始在小红书定期直播。但优衣库、UR、ZARA这几个今年618在各平台成绩名列前茅的品牌，还并未在小红书开设直播间。

从小红书618各行业店播经营TOP10榜单来看，构成小红书生意基本盘的商家，近一半是主理人。

主理人模式是小红书生活方式电商的核心。直接面向用户，通过对店铺的设计、选品的规划，向用户展现生活态度、生活方式、产品理念，让用户不仅能了解产品，还能直观感受到产品背后的“人”。

今年7月，小红书首次将自己定义为生活方式电商。

简单来说，生活方式电商由三部分组成：小红书提供了支撑场景的生态、“意见领袖”（也就是主理人们）提供了独具个性的货，用户在寻找及验证自己生活方式的过程中下单。

毫无疑问，生活方式电商，是当下最契合小红书电商的表达。但这能不能撑起小红书170亿的估值，还需打个问号。毕竟生活方式电商决定了，小红书不太可能是白盘、厂牌的大盘。主理人们，做的更多是“小而美”的生意。

小红书官方一直没有公布目前的电商GMV规模。去年6月，虎嗅曾报道这个数字在当时是数百亿级别。今年以来，更多行业人士猜测小红书的电商GMV已来到千亿关口。

对比快手我们就能看到一个直观的数据：快手2021年港股上市，据财报显示，快手在上市前的2020年，日活3.08亿、月活7.77亿、应用电商交易总额3812亿。当时上市市值约600亿美元。

姑且推测目前小红书的电商GMV在快手上市前电商GMV的四分之一左右，这样看，170亿美元的估值已经不低。

主理人能不能为小红书继续保持高速增长的GMV，主理人+品牌这类模式的GMV基本盘又能做到多大，我们姑且持谨慎乐观的态度。接下来我们需要讨论的是，主理人模式下，小红书怎么赚钱？

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小红书，怎么赚主理人的钱？

这个问题换个问法也可以是：小红书，被掉入被主理人裹挟的陷阱吗？

这个问题不会困扰到猫狗拼这类品牌云集、白盘遍地的货架电商，但却决定了小红书能不能在未来一直保持赚钱的能力。

毕竟，主理人既然以人为主体面向消费者。那我们就可以这样比喻：千万主理人像是一个个“主播”，小红书则是孵化了无数“主播”的MCN机构，只不过这些“主播”卖的是自己的产品，并且在小红书做自己的品牌。

我们都知道MCN机构和主播基本都会签分成协议。头部的MCN机构都有自己的当家主播，与此同时还要孵化多个腰部主播来保正企业运营生态健康，这样才不容易受某一头部主播的流量裹挟。

在小红书，主理人虽然自己选品、自己做内容，并不涉及需要平台运营的部分，但也一样要被抽成。但需要考虑的是，拔尖的主理人们，是否会存在成为“顶流主理人”后，裹挟平台的风险？

据壹览商业了解，小红书目前的基础收费针对不同行业标准不同，大概包括5%的平台佣金、0.7%的运费支付渠道费、如果用户退款还有0.7%的退货支付渠道费。

这样的平台抽佣并不算低。要知道，抖音目前的抽佣在6%左右，但在2022年，抖音官方数据就已拥有8亿日活，电商交易额更是在万亿规模，比目前的小红书超出一大截。

更何况，小红书目前的电商基建还没有办法和猫狗拼以及抖快同台竞争。电商基建包括货架电商、直播间、后台服务、履约售后等模块。一位消费者向壹览商业表示，自己在小红书上要是想退货，需要自己去和商家进行沟通。事实上，类似一件退货，都已是货架电商平台甚至抖音都已经完全成熟的功能。

这就让小红书面临两方面的潜在风险：

一是主理人在小红书生意盘做大以后，是否会转移去基建更成熟、抽佣更低、流量更大的平台？一位能在小红书打出声量的主理人，必然是有能力抓住小红书用户的流量和变现逻辑的。但当生意增长的需求从0到1变成了1到100。主理人们的运营方式、阶段性目标一定会发生变化，到了这一节点，他们是否还会忠于小红书？

二是用户购买习惯的问题。都说小红书是很多用户小而美的选择，但小红书难道不想做大吗？不是不想做大，是目前的价格力没有优势，面对其他电商平台的围剿做大不容易。

为什么价格没有优势？因为抽佣高，广告费贵，商家想有利润价格自然低不下来。但这也导致了很多用户不愿意在小红书下单，小红书能吸引到的更多是对价格没有那么敏感的用户。这引出了一个问题：在小红书上下单的用户，更多是出于解决“边角料”的需求，用户需求的大盘，也不在小红书这里。

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估值值不值？

最后再以最基本的估值模型为基底，对比同行探讨小红书170亿估值的合理性。

先看PS值（市销率），PS值=市值/年营业额。按2023年的市值与营收来计算，拼多多PS值大约为3.25、京东大概为0.08。如果小红书按照170亿美元估值，37亿美元营收来算，PS值是4.59，远高于前两者。

再看PE值（市盈率），PE值=市值/净利润，拼多多静态PE值为21.35，京东静态PE值为16.41，快手为31.2，小红书则是34，依然高于同行。

也就是说，无论是PE值还是PS值，小红书相对同行目前的估值都偏高。

估值偏高，必然是因为资本方对小红书的未来发展有极大的期待，并认为小红书是一家有潜力的企业。

按照理论来说，一家公司在前期发展的时候，业务规模还不够大，前期研发很多。还有高管和员工激励很多，所以非营运成本较高。在这一阶段，即便企业营业额还可以，但是净利润却不一定可观。

小红书就是这样的一家公司，因此PE值和PS值对比同行都更高。

但是随着公司发展壮大，业务理顺，营业外成本会减少或者规律化，净利润就会提高，pe也会随之降低，对于资本方来说，企业未来增长的潜力源于此。

但客观的来说，PE/PS值的降低，都只是一个结果，还是一个好的结果。一家企业不一定能壮大，内部管理也并不是就会一帆风顺。究其根本。还是得看企业业务能否顺应时代和市场，有没有足够好的护城河，管理团队是不是稳定，有没有政策风险等等。

需要承认的是，小红书虽然已是当下社交内容赛道的超级独角兽，但在扩大基本盘的路上，依然需要克服种种问题。小而美的故事虽然好听，但再商业化之路上的可行性还有待证明。小红书，需要尽快拿出足够有说服力的结果，证明自己配得上这170亿美金。